Sinergia e diversificazione
Data di aggiornamento: 28/09/2018
Performance: il fondo ha reso +5,43% nel mese di settembre. La maggior parte della performance è derivata dalla nostra posizione corta in bonds europei, principalmente Germania, Italia, Francia e swaps sui tassi europei, che hanno generato circa un +5% per il mese. Nella parte lunga abbiamo aggiunto una piccola posizione sui bond ciprioti in spread verso il bund, dopo l’upgrade a investment grade e quindi l’implicita inclusione nel programma di QE. Abbiamo sposato la view che il tasso di acquisto non sarà limitato dal “capital key” ma che la Banca Centrale cipriota e le altre banche centrali saranno più flessibili negli acquisti visto che il livello di detenzione è minuscolo rispetto a quanto sarebbe previsto dal “capital key”. Dobbiamo ancora vedere i dati APP (asset purchase programmes) settimanali, ma analizzando i bilanci di alcune piccole banche centrali nazionali pensiamo che gli acquisti di Cipro possano arrivare a centinaia di milioni ogni mese, il che è gestibile ma considerevole se si pensa all’ammontare di debito complessivo. Cipro inoltre offre una opportunità di mitigazione del rischio per tutte quelle banche centrali che devono reinvestire in BTPs o bond portoghesi come vicino sostituto ai loro governativi nazionali, ristretti o per sopraggiunti limiti o per esclusione dal programma.  Ci aspettiamo che Cipro diventi Investment Grade per tutte le rilevanti agenzie di rating entro il prossimo trimestre. Cipro ha contribuito per circa +0,5% nel mese. Il nostro portafoglio di copertura ha avuto un guadagno di circa 0,15%, principalmente grazie a posizioni tatticamente corte sull’azionario americano, implementate principalmente come copertura rispetto alla nostra posizione strutturalmente corta risk-free assets. Le coperture su Brexit hanno generato una perdita di circa 0,25%, principalmente su opzioni call su futures short sterlina con scadenza 2019.
 
Outlook: crediamo di stare entrando in un nuovo regime in cui una combinazione di pressioni inflazionistiche, stretta monetaria e declinanti aspettative di crescita saranno prezzate più aggressivamente dal mercato nei prossimi mesi. Il recente intervento della FED ci ha fatto pensare che la FED stessa stia lentamente comunicando il rischio che il mercato sia “dietro la curva” rispetto ai piani del FOMC, e addirittura il FOMC indietro rispetto ai possibili sviluppi economici. Globalmente le indagini alle imprese mostrano evidenze di input cost in salita, limiti alla catena di approvvigionamento e pressioni inflazionistiche sui salari, allo stesso tempo l’outlook sulla crescita si sta deteriorando, con US che rappresenta l’attore più forte e l’Asia il più debole. Gli attivi più vulnerabili verranno colpiti uno per volta mentre prosegue la stretta monetaria globale (qualcuno dei più deboli è già stato colpito, si veda Argentina, Turchia, bond Italiani). La correlazione tra i bonds e gli attivi rischiosi si è invertita, e l’approccio risk parity sarà testato duramente. A fronte del massivo incremento negli investimenti passivi e con i fondi tradizionali tutti molto esposti a valutazioni molto tirate nei portafogli long only, vediamo la volatilità aumentare e deflazione nella valutazione degli attivi davanti a noi, senza nessun safe haven rimasto per coprire le esposizioni di rischio lunghe, solo l’oro e i metalli preziosi rappresentano una delle poche opzioni rimaste. Rimaniamo corti bond e stiamo aggiungendo coperture molto liquide su attivi rischiosi che crediamo saranno i più vulnerabili ad una correzione di mercato. Complessivamente ci aspettiamo correzioni severe su tutto lo spettro degli attivi. Rimaniamo liquidi e molto opportunistici nel nostro approccio.