Sinergia e diversificazione
Data di aggiornamento: 28/09/2018
Performance: Il fondo ha prodotto un risultato leggermente positivo in settembre, +0,27%. I migliori contributi, nel corso del mese, sono derivati dal nostro portafoglio di credito finanziario che ha reso lo 0,61% e dalla nostra posizione in Sky, all’interno del book Events, che ha reso +0,36%. Le altre strategie hanno avuto un contributo negativo di circa -0,8%, distribuito tra posizioni corte di natura macro, sotto pressione per la maggior parte del mese, e posizioni market neutral che hanno continuato a soffrire. La nostra perdita maggiore è venuta dalle nostre coperture su TMT, in particolare dal nostro corto sul credito di Qualcomm che è sceso di circa 27 bps. In settembre Comcast ha offerto 17,28£ per ogni azione Sky. Dalla posizione Shire/Takeda abbiamo guadagnato circa 6bps, visto che l’agenzia antitrust cinese, SAMR, ha approvato la transazione incondizionatamente. Nei nostri trade di natura fondamentale lungo la struttura del capitale, abbiamo sofferto perdite sia su Bayer sia su Altice per circa 8bps ciascuna. Su Bayer siamo corti dei bond perpetui, lunghi azioni e lunghi OTM call. Ci aspettiamo che le azioni normalizzeranno il loro corso rispetto alle obbligazioni. Altice sembra esemplificare la battaglia tra investitori sistematici che assumono posizione ribassiste sul titolo per l’elevata leva (anche se la scadenza di tutti i debiti è stata estesa) e gli investitori value convinti che un consolidamento è inevitabile con un materiale re-pricing.
Il nostro book TMT ha perso più di 26 bps principalmente sulle nostre coperture sul bond Qualcomm, -27 bps. Vediamo molte società aumentare il livello di leva tramite buy-backs mentre perdono il loro vantaggio competitivo, con Oracle/Qualcomm/SAP che sono i più vulnerabili. Siamo molto negativi anche sui possibili effetti negativi della guerra commerciale sulla filiera. Sul lato macro, abbiamo costituito una posizione lunga Cipro, dopo l’upgrade a investment grade, visto che ciò implica l’inclusione nel programma di QE; la posizione ha aggiunto 8 bps mentre ne abbiamo persi 9bps dal corto sul CDS del Portogallo e su altri corti periferia, visto che non c’è stato nessun effetto contagio dall’Italia. La posizione sul tema Brexit ha contribuito negativamente sia tramite i corti CDS su UK (-5bps) sia tramite i corti future su sterlina (-6bps) ma vediamo ancora un eccezionale profilo di rischio rendimento della posizione.
 
Outlook: Non vediamo molti ostacoli all’orizzonte che possano rallentare il processo di normalizzazione iniziato da FED e BCE. Ci sono numerosi drivers di breve periodo dietro la resurrezione dell’inflazione: il movimento del complesso delle commodities, la distruzione delle filiere produttive e l’inflazione salariale, simbolizzata da Amazon. Non vediamo nessun cambiamento materiale nel trend di deflazione globale di lungo periodo che deriva dalla tecnologia che sta dietro il nostro tema di inverno tecnologico,  e il conseguente crunch del credito. Senza dubbio le variegate applicazioni dei servizi in cloud e i relativi strumenti di intelligenza artificiale accelereranno la spinta deflazionistica ed eroderanno i vantaggi competitivi di società già molto indebitate.
Considerando la combinazione di inflazione di breve termine e deflazione di lungo termine, ci possiamo aspettare solo più populismo e spinte autoritarie a livello globale. Per quanto concerne l’Europa, ci attendiamo che gli squilibri economici e le diseguaglianze creeranno tensioni reali alle elezioni europee.  L’unico vero equilibrio stabile che possiamo vedere deriva da una concordata cancellazione del debito detenuto all’interno del programma di QE, gestita dalle banche centrali nazionali, accompagnato però da un commitment fiscale vincolato a livello costituzionale. A livello di portafoglio cerchiamo di essere liquidi, opportunistici e dinamici.